La déclaration de Mario Draghi, ses limites et ses conséquences

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Jacques Sapir - Sputnik Afrique
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La conférence de presse de M. Mario Draghi, le président de la banque Centrale Européenne du jeudi 6 septembre était attendue avec beaucoup d’impatience. Les mesures annoncées ont favorablement influencé les marchés. Mais cet enthousiasme sera de courte durée.

La conférence de presse de M. Mario Draghi, le président de la banque Centrale Européenne du jeudi 6 septembre était attendue avec beaucoup d’impatience. Les mesures annoncées ont favorablement influencé les marchés. Mais cet enthousiasme sera de courte durée. Car ces mesures ne peuvent en effet cacher la victoire des partisans des thèses les plus dures de la Bundesbank. Loin de mettre fin à la crise de l’euro ces mesures ne peuvent, au mieux, qu’apporter un répit très temporaire.

Les mesures annoncées.

Mario Draghi, a donc annoncé la mise en place d’un dispositif d’intervention sur le marché secondaire des dettes souveraines, désigné sous le nom d’Outright Monetary Transactions (OMT). Ce dispositif prévoit la possibilité, pour la BCE, de racheter une quantité qualifiée d’«illimitée» de titres d’une maturité de 1 an à 3 ans. Il appelle cependant les remarques suivantes:

Le pays qui voudrait bénéficier de l’OMT devra en faire la demande et accepter les conditionnalités attachées Fonds européen de stabilité financière (FESF) et son successeur, le Mécanisme européen de stabilité (MES). En d’autres termes, le pays qui voudrait pouvoir bénéficier de l’OMT devra accepter les programmes d’ajustement fiscaux et budgétaires qui ont accompagné le FESF et le MES. Ou bien, il devra accepter un programme similaire, dit «de précaution», le Enhanced Conditions Credit Line, mais sous réserve que ce dernier inclue la possibilité d’intervention du FESF/MES mais aussi leur supervision. En d’autres termes, tout pays demandant à bénéficier de l’OMT doit s’attendre à perdre une part non négligeable de sa souveraineté budgétaire et fiscale, et se voir de ce fait dépouillé d’une partie de ses droits démocratiques…

Les opérations effectuées dans le cadre de l’OMT ne devront pas entraîner de hausse de la liquidité sur le marché. Elles seront accompagnées d’opérations de stérilisation de cette liquidité. Cela signifie que la BCE s’engage à vendre des obligations privées pour un montant égal aux achats d’obligations publiques auxquels elle se livrerait dans le cadre de l’OMT.

Enfin, il y a une évidente contradiction entre le fait de déclarer que ces opérations seront «illimitées», et le fait qu’elles doivent avoir lieu dans une logique de stérilisation de la liquidité. Chaque fois que la BCE achètera des titres, elle sera obligée d’en vendre pour le même montant si elle veut respecter la clause de stérilisation. Or, l’actif de la BCE ne contient pas un volume inépuisable de titres…

Des mesures limitées et restrictives.

Ces mesures sont limitées et restrictives. Elles sont limitées car elles ne s’adressent qu’au marché secondaire, et uniquement aux titres dont la maturité n’excède pas trois ans. De ce point de vue, il faut signaler le danger de voir l’endettement des pays de la zone euro se déformer vers le cours terme si ces pays veulent avoir l’espoir de bénéficier des opérations d’OMT. Ceci devrait entraîner un raccourcissement de la maturité moyenne de la dette (de 7 ans actuellement pour la France). Dans le cas de l’Italie, cela ne serait pas sans conséquences. Les 2 000 milliards d’euros de dette pourraient voir leur maturité baisser à 3 ans, ce qui signifie que pour faire « rouler » le stock de dette, l’Italie aura besoin de 660 milliards par an…

Ces mesures sont également restrictives: elles sont accompagnées d’une conditionnalité stricte en matière de politique d’ajustement fiscal et budgétaire, et elles doivent en plus se faire à masse constante de liquidité. Or, en raison de la récession dont pâtit la zone euro, les banques, mais aussi les entreprises, auront de plus en plus des besoins de financement qu’il faudra couvrir par des obligations. Avec les règles de la stérilisation, il faut donc s’attendre à ce que les taux d’intérêt se stabilisent pour la dette souveraine, mais augmentent sensiblement pour les agents privés. Ceci aura des conséquences très néfastes pour la croissance et conduira à amplifier la récession que nous connaissons déjà.

Une capitulation devant la Bundesbank?

En dépit de ses rodomontades, Mario Draghi a bien été obligé de céder sur les deux points importants mis en avant ces derniers jours par les dirigeants de la Bundesbank.

D’une part, il accepte de lier les interventions de la BCE à une conditionnalité, point sur lequel la Bundesbank avait d’emblée mis l’accent. Cela signifie l’accroissement et la généralisation des politiques d’ajustement déjà menées en Grèce, au Portugal, en Irlande, en Espagne et en Italie, avec les résultats désastreux que l’on connaît, tant dans ces pays qu’à l’échelle de l’ensemble de la zone euro. Ces politiques ont pourtant fait la preuve de leur inefficacité et de leur nocivité: elles sont incapables de réduire significativement le déficit budgétaire et elles provoquent une dépression économique accompagnée d’une crise sociale qui prend dans les pays qui les appliquent une tournure tragique.

D’autre part, en acceptant le principe de stérilisation, Mario Draghi a cédé devant les plus dogmatiques des responsables monétaristes de la Bundesbank. Ces derniers ont remporté une victoire claire et nette.

Derrière les effets d’annonce suscités par cette conférence de presse se cache la froide réalité de la mainmise allemande sur la politique monétaire européenne.

Des mesures globalement inefficaces.

Ces mesures, de plus, ne règlent en rien la crise de compétitivité interne à la zone euro qui est en réalité la «mère» de la crise de la dette. Pire, en contribuant à élever le coût de l’argent et en impliquant une aggravation de la pression fiscale, elles vont rendre encore plus difficile la solution de cette crise pour les pays considérés. Alors que le taux de chômage atteint et dépasse les 24% en Espagne et en Grèce, dépasse largement les 18% au Portugal et en Irlande, et ne cesse de monter en Italie et en France, ou le cap de 3 millions de chômeurs a été franchi début septembre.

Ces mesures vont aggraver les politiques d’ajustement et enfoncer un peu plus la zone euro dans la récession, voire dans la dépression. On le sait, la récession empêche l’ajustement fiscal et budgétaire. Aujourd’hui, les statistiques de collecte fiscale montrent que pour le premier semestre de 2012 l’ampleur du déficit budgétaire est en Grèce du même niveau qu’en 2011, et en Italie et en Espagne au niveau de 2010.

Dans les semaines qui viennent, les marchés vont comprendre que ces mesures ne règlent rien. Les investisseurs vont se retirer du marché des dettes de la zone euro, considérant, non sans raison, que la question de la solvabilité des entreprises et des pays n’est nullement réglée. De fait, la BCE sera contrainte d’acheter des quantités de plus en plus importantes de dettes souveraines qui ne trouveront pas preneur. Pour respecter le principe de stérilisation, elle devra prélever de plus en plus de liquidité sur les compartiments privés du marché, provoquant à terme une crise massive du financement des agents privés. Ceci viendra renforcer de manière considérable les pressions récessives et dépressives qui affectent de nombreuses économies.

En mettant l’accent sur la question de la liquidité, les mesures présentées par Mario Draghi perpétuent ainsi l’erreur fondamentale d’analyse de la crise de la zone euro, l’oubli de la crise de solvabilité. Cet oubli est révélateur d’une question de fond: l’aveuglement quant à la crise de compétitivité relative dans la zone euro. En ne s’attaquant qu’aux symptômes et non à la cause de cette crise, la BCE contribue à la renforcer. Elle nous prépare, pour les mois qui viennent, des effondrements économiques et sociaux qui mettront très vite à mal le dogme de «l’irréversibilité de l’euro».

*Jacques Sapir est un économiste français, il enseigne à l'EHESS-Paris et au Collège d'économie de Moscou (MSE-MGU). Spécialiste des problèmes de la transition en Russie, il est aussi un expert reconnu des problèmes financiers et commerciaux internationaux.

Il est l'auteur de nombreux livres dont le plus récent est La Démondialisation (Paris, Le Seuil, 2011).

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